Bulletin
de L’Observatoire
des Politiques Économiques
en Europe

Introduction

L’INSEE a publié le 26 juin 2025 le niveau de la dette française au premier trimestre 2025. Elle est en augmentation de 40,5 milliards d’euros et atteint 3.345,8 milliards d’euros, soit 114% du PIB français. La France est actuellement le troisième pays de l’Union Européenne avec le niveau de dette public le plus élevé, derrière la Grèce (153,6%) et l’Italie (135,3%) au 4ème trimestre 2024. Est-ce conforme avec ce qui est prévu par l’Etat français dans le cadre de son programme de stabilité 2023-2027 [1] ? Dans ce document paru en Avril 2023, le gouvernement tablait sur une projection d’une dette publique à 109,4% du PIB, un niveau de dette donc bien plus bas que la réalité en 2025. A quoi est-ce dû ? Premièrement, des prévisions de croissance trop optimistes ont surestimé les recettes fiscales totales. Deuxièmement, le niveau de dépenses publiques a été plus élevé qu’annoncé initialement. Les prestations sociales sont l’élément principal d’explication, avec une hausse de 5,5% de ces dépenses en 2024 due à une indexation de ces prestations sur l’inflation et à une revalorisation des retraites en 2023 et 2024. Avec une augmentation des rendements des bons du trésor français (due notamment à la politique monétaire d’augmentation des taux d’intérêt directeurs de la Banque Centrale Européenne), la charge de la dette a aussi fortement augmenté (une augmentation continue jusqu’à 71,2 milliards en 2027 d’après le Programme de Stabilité 2023-2027). A mi-parcours de l’année fiscale 2025, le ministère des finances a annoncé que l’objectif de déficit pour l’année 2025 (5,4% du PIB) devrait être tenu, à condition de trouver encore 5 milliards d’économie du côté des dépenses publiques.

Ce glissement inquiétant des finances publiques françaises se déroule sur fond d’un épisode d’instabilité politique inédit sous la 5ème République, prenant naissance lors de la décision du président Emmanuel Macron de dissoudre l’Assemblée nationale en Juin 2024 après la montée en puissance du Rassemblement National aux élections européennes. Cette dissolution entraîne des élections législatives anticipées, mais celles-ci débouchent sur un Parlement fragmenté, sans majorité claire. Le Premier ministre Gabriel Attal démissionne en juillet, laissant la France sans gouvernement pendant plusieurs semaines. Michel Barnier est alors nommé à Matignon en septembre, mais il échoue à maintenir une majorité stable. Il engage la responsabilité de son gouvernement via l’article 49.3 sur le projet de loi de financement de la Sécurité sociale, mais sa motion est renversée en décembre 2024 par une coalition de la gauche, du RN et de la droite traditionnelle.

Barnier démissionne le 5 décembre, ouvrant une période d’interrègne où le gouvernement expédie les affaires courantes. Finalement, le 13 décembre, François Bayrou est nommé Premier ministre. Il hérite d’un Parlement toujours divisé, ce qui complique toute tentative de réforme. Parallèlement, la question des finances publiques devient brûlante  : le budget 2025, rejeté en décembre, laisse planer le spectre d’un vide budgétaire dangereux. Le déficit public, initialement prévu à 4,4 % du PIB, atteint désormais les 6 %, soit une dérive d’environ 50 milliards d’euros. La Cour des comptes et le FMI alertent sur ce dérapage.

Face à cette situation, François Bayrou propose un plan de redressement sur plusieurs années. Il évoque des pistes comme la réduction des dépenses publiques, la hausse de certaines taxes, voire un référendum pour légitimer une réforme d’ampleur. L’objectif affiché est de ramener le déficit à 4,6 % du PIB dès 2025. Pourtant, sans majorité solide, le gouvernement Bayrou reste à la merci des motions de censure. Les oppositions de gauche, du RN et de la droite n’hésitent pas à menacer de renverser son gouvernement si le budget ne leur convient pas.

La crise politique qui a suivi la dissolution a plongé la France dans une période de grande incertitude économique. L’absence de majorité et les tensions au Parlement laissent planer un flou sur l’avenir des finances publiques, alors même que la Commission européenne et les agences de notation guettent la moindre dérive. François Bayrou peine à convaincre les oppositions et à rassurer les marchés, tandis que la France reste confrontée à un défi majeur  : stabiliser ses finances et éviter un nouvel épisode de crise institutionnelle. A l’heure où cet article est rédigé, Sébastien Lecornu est premier ministre depuis le 9 septembre 2025. Face aux difficultés rencontrées pour faire adopter un budget 2026, malgré plus de 3 mois de débats n’ayant pas réussis à faire émerger un compromis, le premier ministre a décidé le recours à l’article 49.3 afin de faire passer de force le budget, en s’exposant néanmoins à des motions de censure de la part d’une partie de la gauche et du Rassemblement National.

Cet article vise donc à discuter comment cette incertitude en termes de gouvernance politique et en termes de gestion des finances publiques pourrait impacter les performances macroéconomiques de la France et l’efficacité des politiques budgétaires futures. La crise politique a mené à une forte incertitude encore actuelle : une motion de censure pourrait encore être votée majoritairement pour le budget 2026, relançant à nouveau l’instabilité et l’incertitude. La littérature économique a introduit depuis longtemps la notion d’incertitude afin d’analyser les comportements des agents économiques. En termes de conséquences macroéconomiques, une forte incertitude quant à l’évolution de l’économie rend plus difficile les ancrages en termes d’anticipations sur les marchés (anticipations de l’inflation, des taux d’intérêt, de la croissance économique) et amène donc à des décisions économiques sous-optimale par rapport à celles prises en environnement d’information parfaite. Également, l’incertitude peut amener à freiner les politiques d’investissement des entreprises et créer des comportements d’épargne de précaution chez les ménages, impactant négativement les principaux agrégats macroéconomiques. En outre, la difficulté évidente du gouvernement à tenir ses objectifs en termes de déficit et de dette publique, la crédibilité budgétaire de la France est mise à mal. Nous analyserons comment cette perte de crédibilité peut affecter l’efficacité des politiques budgétaire et par conséquent les performances macroéconomiques de la France.

Nous verrons donc dans une première partie comment ce concept de crédibilité est défini en économie et comment le niveau de crédibilité d’un gouvernement impacte la réponse économique des agents à des annonces de politiques par le gouvernement. Dans une seconde partie, nous verrons comment l’incertitude liée aux futures politiques budgétaires peut avoir des conséquences macroéconomiques non-négligeables.

1. Crédibilité budgétaire et impact macroéconomique

Comment définir et mesurer la crédibilité budgétaire ?

La notion de crédibilité budgétaire, telle que nous allons la définir, est assez récente et se trouve aux confluents des notions de transparence, d’indépendance et de confiance envers le gouvernement. En effet, avant d’entrer dans une définition technique de la crédibilité budgétaire, force est de constater que cette notion peut s’apparenter large et ses contours difficiles à dessiner. Qu’est-ce qu’un gouvernement crédible d’un point de vue budgétaire ? Un gouvernement qui affiche des objectifs politiques et économiques cohérents et atteignables ? Un gouvernement qui chiffre de façon correcte le coût financier de telle ou telle réforme ? Un gouvernement pour lequel les citoyens ont un haut niveau de confiance dans la mise en place future d’un programme économique ? Un gouvernement qui utilise de façon efficace l’argent public ? Ou encore un gouvernement capable d’assurer une bonne gestion de ses finances publiques, de maintenir une dette publique soutenable et donc de rassurer par cela les marchés ?

La crédibilité budgétaire pourrait donc être vue sous différents prismes et il convient ici d’être précis quant à la manière dont nous allons définir ce concept dans ce qui suit. Ici, une définition stricte de la crédibilité budgétaire pourrait-être la suivante : un gouvernement sera jugé crédible si et seulement si ses objectifs annoncés en termes de déficits et de dette publiques seront respectés dans le futur. Il convient de comprendre donc qu’un gouvernement sera considéré crédible s’il respecte ses engagements budgétaires dans le cadre d’annonces basées sur la préparation du programme de stabilité. Cela peut sembler être une définition assez restrictive mais qui a le mérite de définir un objet que l’on peut mesurer de façon précise comme nous le verrons un peu plus loin. Cette définition fait de plus écho à la construction de règles budgétaires au niveau européen dont l’un des objectifs est justement de renforcer la crédibilité des états membres quant à la gestion de leur finance publique. [2] La mise en place du Pacte de Stabilité et de Croissance crée en 1997 et réformé plusieurs fois depuis ou encore la mise en place du semestre européen renforçant le dialogue entre la commission européenne et les états membres sont autant d’outils et de mécanismes de gouvernance ayant comme objectifs de contraindre les états membres à une gestion rigoureuse de leurs finances publiques et à présenter, de façon claire, les projections de déficit et de dette pour les années à venir. De façon générale, le fait de suivre des « règles budgétaires » clairement établies va dans le sens d’une plus grande crédibilité budgétaire, en permettant d’établir de façon officielle des règles claires et objectives dans la mise en place des politiques budgétaires. Ces outils de gouvernance au sein de l’UE structurent de façon explicite et donc crédibilisent la gouvernance économique au sein de l’UE.

En introduction de cette partie, nous évoquions le lien entre crédibilité budgétaire et transparence. Pour le Fond Monétaire International, la transparence budgétaire désigne le caractère exhaustif, clair, fiable, opportun et pertinent de l’information rendue publique sur l’état passé, présent et futur des finances publiques (Code of Good Practices on Fiscal Transparency (2007)). La notion de transparence revêt donc un caractère ici essentiellement informationnel, la transparence se mesurant ainsi par la mise à disposition à l’ensemble de la population et des marchés de toute l’information que produisent les autorités publiques quant à l’état des finances publiques actuelles et futures. Réduisant une potentielle opacité informationnelle et de gouvernance, la transparence budgétaire serait donc un élément supplémentaire de la crédibilité d’un gouvernement. [3] Néanmoins, la transparence ne se suffit pas à elle-même pour assurer la crédibilité d’un gouvernement : communiquer de façon transparente est importante, réussir à tenir ses objectifs annoncés de finances publiques reste le principal élément pour être perçue comme une institution crédible.

Au vu de la définition de la crédibilité donnée ci-dessus, nous pouvons nous inspirer des travaux d’End et Hong (2022) afin de définir de façon formalisée une mesure de la crédibilité budgétaire. [4]

Ici, la mesure de crédibilité va dépendre de la différence entre les prévisions de dette faites par les autorités officielles (gouvernement, cours des comptes, haut-commissariat des finances publiques) et les prévisions réalisées par le secteur privé (surtout par les marchés financiers, banques et agences de notations). La logique est que si les prévisions faites par les marchés diffèrent des prévisions officielles, cela suppose un manque de crédibilité dans la mesure où les marchés pensent que la trajectoire budgétaire fixée par le gouvernement ne sera pas tenue dans le futur.

Ainsi nous pouvons définir un premier indice de crédibilité de la façon suivante :

Cette équation s’interprète de la façon suivante : $$$E^p_{t-1}Dette_{t}$$$ représente la prévision faite en $$$t-1$$$ pour le niveau de dette en $$$t$$$ par le secteur privé (marchés financiers). $$$E^g_{t-1}Dette_{t}$$$ désigne la même prévision, mais cette fois-ci réalisée par le gouvernement. Ainsi, plus la différence entre la prévision des marchés et la prévision du gouvernement est marquée (en valeur absolue), moins le gouvernement est considéré comme crédible. En effet, une différence significative entre les deux prévisions caractérise le fait que les marchés ne pensent pas que le gouvernement arrivera au niveau de dette qu’il prévisionne et annonce. Le fait de considérer cette différence en valeur absolue pourrait être discutée : est-ce vraiment un manque de crédibilité lorsque les marchés pensent que le gouvernement fera « mieux » que ce qu’il annonce ? Néanmoins, chiffres à l’appui, ces cas sont plutôt rares, les marchés financiers étant dans une majorité des cas plus pessimiste que les annonces gouvernementales.

Le lecteur pourrait s’interroger quant au fait que les prévisions publiques et privées diffèrent. Les modèles de prévision ne sont-ils pas peu ou prou les mêmes ? Pourquoi ces prévisions seraient nécessairement significativement différentes ? La littérature économique met en évidence l’existence de biais systématiques dans les prévisions budgétaires officielles, qui s’apparentent davantage à des scénarios optimistes qu’à des estimations impartiales. Jonung et Larch (2007) montrent ainsi que, dans les pays de l’UE, les prévisions de croissance du PIB ont souvent été surestimées, contribuant à des dérapages budgétaires ultérieurs. De même, Frankel et Schreger (2013) documentent un biais optimiste marqué dans les prévisions de déficit en zone euro, en particulier sous la contrainte du Pacte de stabilité et de croissance, les gouvernements hésitant à annoncer des déficits supérieurs au seuil de 3 % du PIB. Les conséquences sont significatives : des hypothèses macroéconomiques trop favorables conduisent à une surestimation des recettes, à des déficits ex post plus élevés et à un affaiblissement de la discipline budgétaire (Frankel et Schreger, 2013 ; Ardanaz et al., 2024).

Une autre mesure possible de la crédibilité peut être, non pas la mesure de l’écart de prévision entre les marchés et le gouvernement mais la mesure de l’écart entre ce qu’a annoncé le gouvernement et le niveau de dette publique effectivement atteint. Dans ce cas, notre mesure s’écrirait :

Dans le tableau (1) ci-dessous, nous comparons les prévisions faites par l’Etat dans le cadre de son Programme de Stabilité 2023-2027. Nous ne pouvons que constater l’accélération de la différence entre les prévisions faites et la réelle évolution de la dette. De surcroît, il n’y a que peu de chance que la dette française se stabilise en 2026, avec une augmentation attendue de la charge de la dette. Il serait bon de noter en revanche que toute déviation de la dette publique de se prévision ne remet pas en cause la crédibilité gouvernementale de façon systématique. En effet, supposons un choc de nature financière amenant à une hausse généralisée des taux d’intérêt. La charge de la dette serait accrue de façon non-anticipable par le gouvernement, ce qui, objectivement, ne devrait pas impacter la crédibilité du gouvernement dans sa manière de mener sa politique budgétaire. Le taux des obligations à 10 ans a augmenté de façon significative depuis 2022. Si une partie de cette hausse est imputable au glissement de la dette publique et à l’instabilité politique française actuelle, le resserrement de la politique monétaire, notamment de la BCE, est également un élément d’explication important, et non du fait de la politique du gouvernement français. A titre de comparaison, le taux à 10 ans allemand a également augmenté de façon significative depuis 2022, mais dans une moindre mesure que le taux français.

Sources : Pacte de Stabilité 2023-2027, Eurostat.

Les effets macroéconomiques de la crédibilité budgétaire.

Différents travaux montrent les bienfaits macroéconomiques d’une forte crédibilité. Une crédibilité élevée serait associée à des taux d’emprunt pour l’Etat lus faible et à une baisse des taux d’intérêt lors des annonces de budget si et seulement si le niveau de crédibilité est élevé (FMI fiscal monitor, 2021). End (2023) apporte des conclusions similaires en argumentant qu’une meilleure crédibilité est associée à des conditions de financement plus avantageuses pour l’Etat. Également, une crédibilité élevée amènerait à de meilleures anticipations par les marchés pour certaines variables macroéconomiques clefs, comme le différentiel de production, l’inflation ou les taux d’intérêt de long-terme (Montes et Acar, 2018).

Equivalence Ricardienne et crédibilité budgétaire.

Dans les années 1970 et 1980, et sous l’impulsion de la Nouvelle Ecole Classique se sont développés de nouveaux cadres d’analyse macroéconomiques donnant le prima à une représentation microéconomique du comportement des agents économiques

La théorie des cycles réels va généraliser dans les modélisations théoriques l’introduction d’agents économiques anticipant de façon rationnels les valeurs futures des variables macroéconomiques d’intérêt. Précisément, des chocs non-anticipables (stochastiques) frappant l’économie, des erreurs de prédiction sont possibles, mais la valeur espérée de ces erreurs est nulle. [5] Dans un tel cadre, un argument défavorable à l’efficacité des politiques budgétaires fut popularisé : le principe d’équivalence Ricardienne. L’idée est que lors de l’annonce d’un plan de relance, les agents économiques (et surtout les ménages) vont anticiper que le gouvernement devra augmenter la fiscalité afin de financer les dépenses engagées et maintenir soutenables les finances publiques. Suivant cette anticipation, les ménages vont augmenter leur épargne (et donc moins consommer) afin de faire face à la hausse future de la fiscalité. En conséquence, les effets du plan de relance sur l’activité économique sont fortement réduits voir rendus inexistants. Nous pouvons mobiliser ici Barbier-Gauchard, Betti et Metz (2025) qui documente le lien entre efficacité des plans de relance et crédibilité budgétaire. Dans cet article, les auteurs analysent à l’aide d’un modèle théorique l’impact du niveau de crédibilité du gouvernement sur les effets macroéconomiques des plans de relance. Les effets positifs sur l’activité économique d’un plan de relance seraient d’autant plus significatifs que le gouvernement est considéré comme crédible au moment où est annoncé/mis en place le plan de relance. Les auteurs expliquent ce résultat de la façon suivante : si les agents économiques pensent le gouvernement crédible, ils vont accueillir avec plus d’optimisme et de confiance l’annonce d’un plan de relance. Cela se traduit par une plus faible anticipation d’une hausse future des impôts et donc de plus faibles effets d’équivalence Ricardienne. En résulte un mécanisme proche d’une prophétie auto-réalisatrice : répondant positivement en termes de décisions de consommation aux annonces de politiques budgétaires, l’impact positif de la relance sur l’activité économique va être accru, participant à la soutenabilité des finances publiques grâce à de meilleures recettes fiscales.

La littérature économique a clairement identifié que la confiance des agents économiques a des conséquences fortes sur les fluctuations économiques (voir par exemple Dees (2017) ou encore Lagerborg et al. (2023) pour des contributions récentes). L’évolution le long du cycle économique (les esprits animaux) et la façon dont les agents économiques réagissent à des chocs informationnels jouent un rôle majeur pour expliquer les fluctuations économiques. Il paraît alors évident qu’un manque de crédibilité gouvernementale en termes de finance publique ne peut que participer au pessimisme des agents, engendrant des prises de décision frileuses en termes de consommation et d’investissement.

2. Question de l’incertitude et de la confiance dans le gouvernement

Le concept d’incertitude est documenté avec profusion et sous une multiplicité de facettes par la littérature économique. Dans la littérature macroéconomique plus précisément, l’analyse est portée sur l’impact de l’incertitude sur les prises de décisions des agents économiques et sur les conséquences macroéconomiques engendrées. Dans cette partie, nous allons évoquer comment l’incertitude liée à la politique budgétaire est susceptible d’avoir des effets néfastes sur l’activité économique.

Fève et Pietrunti (2016) et Barbier et al. (2026) s’intéressent à la réponse des ménages à des annonces de politique budgétaire lorsqu’il existe une incertitude quant à l’implémentation effective de la politique annoncée. Pour cela, ces auteurs introduisent dans des modèles macroéconomiques microfondés du « bruit » (ou « noise » pour le terme anglais), engendrant concrètement qu’il existe une certaine probabilité que la politique annoncée ne soit pas mise en place. Face à cette incertitude, les agents économiques tendent à réagir moins fortement aux annonces de politiques budgétaires. Les deux articles mentionnés tendent à conclure que cette incertitude politique génère une plus faible efficacité des politiques budgétaires et une difficulté accrue à mettre en place des politiques contracycliques. En effet, les gouvernements peuvent espérer que l’annonce, par exemple, d’une baisse de la fiscalité sur les ménages, effectivement implémentée dans quelques mois produisent dès aujourd’hui une augmentation de la consommation, les ménages anticipant l’effet positif sur leur revenu de cette baisse d’impôts. Ces effets d’anticipations peuvent permettre aux gouvernements de pouvoir relancer l’économie rapidement, et ces effets sont potentiellement fortement réduits lorsque l’incertitude liée à la mise en place des politiques annoncées est significative.

D’après Fève et Pietrunti (2016), La non mise en œuvre d’une politique annoncée peut être due à des amendements intervenant au cours du processus législatif ou à une information incomplète concernant les états futurs de l’économie. La situation française actuelle est caractérisée par une incertitude qui dépasse encore cela. Ménages, entreprises, et marchés n’ont que très peu de visibilité quant à l’adoption du budget 2026. Il est également compliqué de savoir quelle orientation pour le budget sera choisie. Est-ce que l’effort que doit consentir l’Etat français pour redresser ses finances publiques va passer par une baisse des dépenses ou au contraire par des augmentations significatives de la fiscalité ? Quelles seront la nature des hausses d’impôts si elles ont lieu ? Viseront-elles plutôt les entreprises ou les ménages ? Ces questionnements laissent les acteurs de l’économie dans un flou pouvant amener à des comportements de consommation et d’investissement frileux.

De façon plus générale, nous savons que l’incertitude génère au niveau macroéconomique la formation d’une épargne de précaution de la part des ménages. L’observation d’une période de plus forte volatilité économique amenant par exemple à une plus forte incertitude quant à l’évolution du chômage ou des prix aura comme conséquence la constitution d’une épargne plus forte chez les ménages et une plus faible incitation à investir chez les entreprises. La situation actuelle, caractérisée par un manque de visibilité quant à l’évolution du budget de l’Etat risque de provoquer les mêmes mécanismes.

Conclusion

Cet article a comme objectif de discuter des principes de crédibilité budgétaire et d’incertitude liée à l’élaboration des budgets nationaux. Nous y développons quelques arguments qui visent à montrer les dommages macroéconomiques potentiels d’un gouvernement considéré comme peu crédible d’une part, et d’un degré d’incertitude élevé quant aux futurs budgets d’autre part. Ces deux phénomènes semblent plutôt bien caractériser l’actuelle situation politique française. Il est fort probable que l’incapacité du gouvernement français à tenir ses engagements budgétaires, couplée à l’instabilité parlementaire actuelle rendant très complexe l’élaboration et le vote du budget 2026, amènent les agents économiques à formuler des prévisions macroéconomiques pessimistes. En résultent des comportements de consommation par les ménages et d’investissement par les entreprises à la baisse, impactant négativement la demande et la croissance française.

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